Vítěz nedostatku pamětí nemusí vyrábět paměti. Akcie tohoto klíčového hráče jsou níže o třetinu

Lam vydělává na tom, že výroba čipů je čím dál složitější

Když se mluví o nedostatku pamětí pro umělou inteligenci, pozornost se samozřejmě obrací na firmy jako Micron, Samsung či SK Hynix. Lam Research však ukazuje, že na rostoucí poptávce po pamětích nemusí vydělávat jen jejich výrobce. Firma prodává zařízení, bez kterých výrobci nedokáží zvýšit kapacitu ani přejít na nové generace čipů.

Lam Research patří mezi největší dodavatele zařízení pro výrobu polovodičů. Jeho hlavní doménou je leptání a nanášení materiálů. Zjednodušeně řečeno, jeden proces z křemíkového plátku odstraňuje materiál a vytváří do něj stále menší a hlubší struktury, druhý na něj nanáší velmi tenké vrstvy dalších materiálů. Čím jsou čipy složitější, tím více takových kroků výroba vyžaduje.

Právě zde vzniká konkurenční výhoda firmy. Lam je světovou jedničkou na trhu zařízení pro suché leptání, kde ovládá přibližně 44,5 % trhu. Silné postavení má také při nanášení vrstev. Tyto stroje navíc nelze jednoduše vyměnit. Výrobce čipů musí zařízení nejprve otestovat, nastavit na konkrétní výrobní proces a dosáhnout dostatečně nízkého počtu vadných čipů. Po zavedení do továrny tak může stejný dodavatel zůstat součástí výroby celé roky.

Důležité je, že Lam dnes nestojí pouze na jednom typu čipů. V posledním kvartálu tvořila zařízení pro foundries, které vyrábějí čipy pro jiné firmy, 44 % systémových tržeb. DRAM paměti představovaly 23 %, NAND dalších 23 % a logické čipy 10 %. Paměti tedy stále tvoří téměř polovinu prodeje nových systémů, ale firma je podstatně diverzifikovanější než v minulosti.

Druhou výhodou je servis. Když Lam jednou prodá stroj zákazníkovi, příjem nekončí. Firma dodává náhradní díly, provádí údržbu, modernizuje zařízení a prodává starší systémy prostřednictvím své produktové řady Reliant. Ve fiskálním roce 2026 přinesl prodej nových systémů 14,89 miliardy USD, zatímco servis, náhradní díly a související služby vytvořily dalších 8,35 miliardy USD. Více než třetina tržeb tak už pochází ze stávající báze zařízení.

Ve fiskálním roce 2026 zvýšil Lam tržby meziročně o 26 % na 23,23 miliardy USD, přičemž ještě v roce 2024 dosahovaly téměř 15 miliard USD. Růst podle aktuálních odhadů nemusí zpomalit. V roce 2027 analytici očekávají tržby kolem 34,5 miliardy USD, což by znamenalo další růst přibližně o 50 %.

Silný růst zároveň nepřichází na úkor ziskovosti. Provozní marže dosahuje zhruba 35 % a ROIC je kolem 56 %. To znamená, že Lam dokáže z kapitálu vloženého do svého podnikání vytvářet velmi vysoký zisk. Firma má navíc čistou hotovostní pozici, takže současná expanze není postavena na vysokém zadlužení.

To vysvětluje i vývoj akcií. Od začátku roku byly vyšší přibližně o 84,1 % a za 12 měsíců o 146 %. Přesto zůstávají přibližně 28 % pod rekordem z konce června. Za prudkým letním poklesem nestálo výrazné zhoršení hospodaření. Celý sektor výrobců čipů a zařízení po silném růstu čelil tlaku kvůli vysokým oceněním, pochybnostem o dlouhodobé udržitelnosti výdajů na AI a obavám z rostoucí čínské konkurence.

---

Nedostatek pamětí spouští další vlnu objednávek

Největší potenciál Lam Research dnes souvisí s pamětmi. Výrobce pamětí vydělává zejména tehdy, když je jejich nedostatek a ceny rostou. Lam začíná vydělávat ještě více ve chvíli, kdy se výrobci rozhodnou nedostatek řešit. Když Micron, Samsung nebo SK Hynix vidí vysoké ceny pamětí a plné výrobní kapacity, přirozenou reakcí je zvýšit produkci. Mohou postavit nové kapacity nebo modernizovat stávající linky. V obou případech potřebují nová výrobní zařízení.

U NAND pamětí je tento proces ještě zajímavější. Moderní 3D NAND se nevyrábí jen zmenšováním jednotlivých prvků. Paměťové buňky se ukládají do stále většího počtu vrstev nad sebou. Výrobci postupně přešli z přibližně stovky vrstev na více než 200 a připravují generace se 300, 400 a později i více než 500 vrstvami.

To znamená, že do čipu je třeba vyřezat velmi hluboké a úzké otvory přes stále větší počet vrstev a potom do nich přesně nanést potřebné materiály. Právě počet kroků leptání a nanášení roste spolu se složitostí čipu, což zvyšuje počet zařízení a technologií, které může Lam prodat.

Firma už dříve odhadla, že jen modernizace existující výrobní základny NAND na výrobu čipů s více než 200 vrstvami si vyžádá přibližně 40 miliard USD investic. Původně měl tento proces trvat několik let. Poptávka se ale zrychlila a Lam dnes očekává, že většina těchto výdajů proběhne do konce roku 2027. U čipů s více než 500 vrstvami má být hodnota trhu, kterou dokáže Lam obsloužit na jeden vyrobený wafer, přibližně dvojnásobná oproti generaci se 128 vrstvami.

Důkaz, že tento cyklus už začal, přišel v posledním kvartálu. Tržby z NAND zařízení se mezičtvrtletně více než zdvojnásobily a podíl NAND na systémových tržbách vyskočil z 12 % na 23 %. Paměti jako celek se dostaly na 46 % systémových tržeb. Současně pokračuje poptávka po HBM, tedy vysokorychlostních pamětech používaných u AI akcelerátorů. Ty se skládají z několika paměťových čipů uložených nad sebou a propojených přes velmi malé otvory procházející jednotlivými vrstvami. I zde Lam dodává zařízení používaná při leptání, vytváření propojení a nanášení kovů.

Výsledkem je růst, který dnes přesahuje samotný trh polovodičů. Lam v červnovém kvartálu dosáhl rekordních tržeb 6,72 miliardy USD, meziročně o 30 % více. Upravená hrubá marže dosáhla 52 % a provozní marže 38,4 %. Obě patří k nejvyšším hodnotám v historii firmy. Zaujme i výhled na nejbližší kvartál, kde vedení očekává tržby přibližně 8,1 miliardy USD, což by znamenalo meziroční růst kolem 52 %. Očekávaná provozní marže by měla dosáhnout 39,5 % a upravený zisk na akcii přibližně 2,15 USD.

Proto je Lam jiný než výrobci pamětí. Firma nepotřebuje, aby nedostatek pamětí trval navždy. Pokud zůstane nabídka omezená, výrobci mají motivaci rozšiřovat kapacity. Pokud je chtějí zvýšit, musí kupovat nová zařízení nebo modernizovat stávající. Lam tak vydělává na budování výrobní kapacity, která má dnešní nedostatek postupně odstranit.

Růst je silný, ale akcie už stojí na vysokých očekáváních

Tento argument však neznamená, že je Lam chráněný před polovodičovým cyklem. Největší riziko nastane, pokud současný nedostatek povede k příliš velkému rozšiřování kapacit. Výrobci pamětí mohou v letech 2026 a 2027 nakupovat zařízení ve velkém, výroba pak dožene poptávku, ceny pamětí klesnou a zákazníci v dalším roce prudce omezí investice. Lam by v takovém případě pocítil pokles nových objednávek dříve, než by se problém naplno projevil ve výsledcích výrobců pamětí.

Jde o typický problém polovodičového průmyslu. V období nedostatku vzniká tlak na budování nových továren, který po několika letech může vytvořit nadbytek kapacit. Samotný Lam ve své výroční zprávě upozorňuje, že investice zákazníků se historicky výrazně měnily podle cen čipů, poptávky po elektronice a plánů velkých výrobců.

Druhým rizikem je Čína. V červnovém kvartálu pocházelo odtud 26 % tržeb, za celý fiskální rok 2026 to bylo 34 %. Americká omezení už Lam připravila o část trhu s nejpokročilejšími zařízeními a další zpřísnění pravidel může přinést nový tlak. Současně se Čína snaží vybudovat vlastní dodavatele zařízení. Právě zpráva o pokroku domácích výrobců byla jedním z důvodů, proč akcie Lam v červenci během jediného dne klesly téměř o 8 %.

Po červnovém maximu sice výrazně poklesly, Lam však ani po tomto propadu není z historického hlediska levný. Forward P/E se pohybuje přibližně kolem 33, zatímco desetiletý průměr činil zhruba 19. Pro srovnání, Applied Materials se obchoduje přibližně za 28násobek očekávaného zisku a širší index S&P 500 asi za 20násobek.

Na druhou stranu je dnešní ocenění postavené na úplně jiném růstu než historický průměr. Firma za poslední tři roky zvyšovala tržby průměrně kolem 10 % ročně, zatímco během nejbližších dvou let se čeká průměrný růst okolo 33 %. Očekávaný růst EBITDA a zisku na akcii se pohybuje blízko 40 %. Vyšší P/E je tedy částečně cenou za podstatně rychlejší tempo růstu.

Morningstar oceňuje firmu na 310 USD za akcii, tedy přibližně na úrovni poslední tržní ceny. Nejedná se proto o situaci, kdy by samotný pokles z maxima automaticky znamenal nízké ocenění.

Investor do Lam Research nepotřebuje, aby ceny pamětí zůstaly dlouhodobě vysoké. Spíše počítá s tím, že AI bude vyžadovat stále více paměti a výrobci proto budou muset dále investovat do nové kapacity a technologicky složitějších čipů. Čím více vrstev NAND, HBM a dalších pokročilých čipů budou vyrábět, tím více výrobních kroků bude směřovat do oblastí, kde má Lam silné postavení. Při analýze je proto potřeba dávat pozor, že historický růst je už v ceně akcie započtený. Důležité je hlavně, zda Lam dokáže naplnit očekávání dalšího růstu.

Další novinky ze světa investování.
Akcie společnosti můžete koupit ZDE.