Tato čipová hvězda Wall Streetu přišla o část lesku. Akcie od maxim klesly o více než třetinu

Z nenápadného licencování vznikla sázka na AI

Arm patří mezi nejdůležitější firmy v polovodičovém průmyslu, i když většinu své historie žádné čipy sám neprodával. Navrhuje architekturu procesorů a jednotlivá procesorová jádra, která si následně licencují výrobci čipů. Arm tak vydělává na cizích čipech od Apple, Qualcommu, Nvidie, MediaTeku či velkých cloudových společností. Jeho technologie se nachází ve více než 99 % smartphonů a postupně pronikla i do počítačů, automobilů a datových center.

Společnost tradičně obdrží první platbu už při poskytnutí technologie a další peníze následně inkasuje za každý prodaný čip, který její návrhy využívá. Když zákazník přejde na novější architekturu Armv9 nebo použije větší část technologií firmy, poplatek za jeden čip může růst. Velkou výhodou jsou velmi nízké náklady, protože Arm nemusí pro svůj hlavní byznys stavět drahé továrny ani nakupovat výrobní zařízení. Hrubá marže se proto dlouhodobě pohybuje okolo 97 %.

Na burzu se Arm vrátil v září 2023 při ceně 51 USD za akcii a hodnotě přibližně 54,5 miliardy USD. Od té doby se pohled investorů na firmu výrazně změnil. Smartphony zůstávají důležité, ale rostoucí podíl procesorů Arm v datových centrech ji učinil jednou z nejvýraznějších sázek na rozvoj umělé inteligence. Akcie od začátku roku vzrostly o 150 % a za posledních 12 měsíců přibližně o 111 %. Červnová euforie je vyhnala na úroveň 439,46 USD za akcii, od té doby však ztratily přibližně 35 %.

---

Za růstem ceny přitom nestojí ztrátová firma žijící pouze z příslibů. Ve fiskálním roce 2026 Arm zvýšil tržby o 23 % na 4,92 miliardy USD a upravený zisk na akcii dosáhl 1,77 USD. Volný peněžní tok dosáhl 882 milionů USD. Arm již dnes vydělává reálné peníze, problémem pro investory je spíše poměr mezi dnešním ziskem a cenou, kterou jsou za něj ochotni zaplatit.

Forward P/E se i po poklesu pohybuje kolem 120. Nvidia se přitom obchoduje přibližně za 22násobek očekávaného zisku, AMD přibližně za 56násobek a širší index S&P 500 kolem 20násobku. Arm patří mezi nejdražší velké čipové firmy, protože investoři nekupují jeho současný zisk. Platí za představu, že Arm zvýší roční tržby z necelých 5 miliard na přibližně 25 miliard USD do roku 2031, což by znamenalo průměrný růst okolo 38 % ročně.

SoftBank stále vlastní přibližně 86,4 % Arm, takže na burze je volně obchodovatelná pouze menší část akcií. Malý podíl volně obchodovaných akcií může zvyšovat výkyvy ceny, protože i větší nákup nebo prodej dokáže výrazněji pohnout kurzem. Zároveň hrozí, že SoftBank bude časem část svého velkého podílu monetizovat. Pokud by na trh uvolnil větší balík akcií, výrazně by zvýšil jejich nabídku a mohl vytvořit tlak na cenu. Vlastnická struktura sice není hlavním rizikem, ale může přispívat k prudším pohybům akcií, což nemusí vyhovovat opatrnějším investorům.

Pozornost se přesouvá do datových center

Poslední výsledky ukázaly, že současný byznys Arm stále roste. Tržby v prvním čtvrtletí fiskálního roku 2027 vzrostly meziročně o 22 % na 1,29 miliardy USD a upravený zisk na akcii o 29 % na 0,45 USD, přičemž obě čísla překonala očekávání analytiků. Na další kvartál firma počítá s tržbami přibližně 1,38 miliardy USD, opět mírně nad tehdejším konsenzem Wall Street. Růst však čím dál více táhnou datová centra.

Velké cloudové společnosti jako Amazon a Google si navrhují vlastní serverové procesory založené na technologii Arm a Nvidia ji používá i ve svých procesorech pro AI infrastrukturu. S každým takovým čipem získává Arm poplatek, aniž by jej musel sám vyrábět. Příjmy z datových center se proto v poslední době více než zdvojnásobily. Smartphony nadále zůstávají velkým zdrojem příjmů, ale jejich prodej roste pomaleji a dražší paměti v současnosti výrobce vedou k opatrnějším objednávkám.

Arm přitom dokáže vydělávat více i bez prudkého růstu počtu prodaných zařízení. Zákazníci postupně přecházejí na nové technologie, například Armv9 a komplexnější návrhy procesorů, za které firma dostává vyšší poplatky. Podobný prostor vzniká v počítačích, automobilech či zařízeních, která zpracovávají umělou inteligenci přímo u uživatele. Arm tak může zvyšovat příjem z jednoho čipu, i když samotný počet smartphonů či počítačů roste pomaleji.

Největší posun přináší AGI CPU, s kterým Arm začíná prodávat vlastní serverový procesor pro datová centra. Dosud vydělával hlavně na licencích a poplatcích z čipů, které navrhli a prodávali jeho zákazníci. U vlastního procesoru může získat mnohem větší část konečné ceny, což výrazně rozšiřuje jeho prostor pro růst.

Vedle nového procesoru má dále růst i původní byznys Arm. Vedení očekává, že licenční příjmy se do roku 2031 přibližně zdvojnásobí, takže spolu s AGI CPU by se celkové tržby firmy mohly dostat z dnešních 4,92 miliardy na přibližně 25 miliard USD ročně, tedy na více než pětinásobek současné úrovně.

Důvod, proč Arm vstupuje do vlastních procesorů, je jednoduchý. Při tradičním modelu dostane licenční poplatek a následně jen část hodnoty každého prodaného čipu. U AGI CPU mu patří celá prodejní cena. Z jednoho procesoru tak může získat násobně více tržeb. Za to však přebírá náklady a rizika, kterým se v minulosti z velké části vyhýbal. Musí zajistit výrobní kapacitu, paměti, balení i další komponenty.

Mění se také ziskovost. Tradiční podnikání Arm dosahuje hrubou marži okolo 97 %, protože firma prodává především duševní vlastnictví. U vlastního procesoru bude marže výrazně nižší. Vedení u první generace AGI CPU počítá s hrubou marží kolem 38 až 42 % a později ji chce dostat nad 50 %. Arm však cílí na zisk 9 USD na akcii kolem roku 2031, oproti 1,77 USD za poslední fiskální rok.

Větší trh přináší také nová rizika

Právě vlastní procesor vytváří jeden z největších otazníků celého příběhu. Apple, Qualcomm, Nvidia, MediaTek a další výrobci používali technologie Arm desítky let i proto, že firma sama neprodávala čipy proti nim. Nyní se z dodavatele částečně stává konkurent. Qualcomm i Nvidia přitom vyvíjejí vlastní serverové procesory postavené právě na technologii Arm.

Je to citlivé zejména proto, že Arm zná technologie svých zákazníků a kontroluje podmínky, za jakých mohou využívat jeho architekturu. Americká FTC již prověřuje, zda by firma při vývoji vlastních čipů nemohla konkurentům omezit nebo zhoršit přístup ke svým návrhům. Podobné otázky kolem licencování řeší i jihokorejské úřady.

Pokud by se vztahy se zákazníky zhoršily, jednou z alternativ je RISC-V. Jde o otevřenou procesorovou architekturu, za kterou výrobci nemusí platit stejné licenční poplatky. Dnes stále zaostává za Arm v množství dostupného softwaru, nástrojů a zkušených vývojářů a přechod existujících produktů může trvat roky. Arm má proto silnou výhodu vybudovanou během desetiletí, ale RISC-V zákazníkům poskytuje možnost postupně snižovat závislost na jediném dodavateli.

Významnou slabinou je také koncentrace tržeb. Pět největších zákazníků vytvořilo ve fiskálním roce 2026 přibližně 57 % příjmů a samotná Arm China 16 %. Čína přitom představuje pro polovodičové firmy stále komplikovanější trh kvůli rostoucím obchodním omezením mezi Washingtonem a Pekingem.

Další zkouškou bude samotná výroba AGI CPU. Objednávky již přesahují 2 miliardy USD, ale Arm ještě v květnu dokázal zajistit komponenty přibližně pro první miliardu. Koncem července Rene Haas uvedl, že dostupnost se zlepšila a firma má kapacitu na více než miliardu USD, stále však neřekl, že dokáže okamžitě pokrýt celý poptávku.

Pozitivem zůstává směr, kterým se datová centra vyvíjejí. Jejich provozovatelé narážejí nejen na cenu čipů, ale čím dál více i na dostupnost elektřiny a možnosti chlazení. Arm si svou pozici vybudoval právě na procesorech s vysokým výkonem při nižší spotřebě. Pokud bude výpočetní výkon AI infrastruktury dál prudce růst, energetická efektivita může být jednou z největších výhod Arm oproti tradiční architektuře x86.

Názory analytiků proto zůstávají výrazně rozdílné. Jefferies zvýšil cílovou cenu akcií na 320 USD. KeyBanc vidí ještě větší příležitost v serverech a zvýšil cíl na 430 USD. HSBC naopak po prudkém růstu akcií snížilo doporučení z „buy“ na „hold“. I když cílovou cenu zvýšilo na 315 USD, upozornilo, že cena akcií již rostla rychleji než výsledky firmy a omezená výrobní kapacita může brzdit další růst.

Rozdíl mezi optimistickými a opatrnějšími analytiky spočívá hlavně v tom, zda Arm dokáže splnit svůj plán do roku 2031. Firma cílí na přibližně 25 miliard USD ročních tržeb, ale k tomu potřebuje rychle rozjet AGI CPU, dále růst v datových centrech a zároveň udržet silný licenční byznys. Pokud se růst zpomalí nebo výroba nových procesorů narazí na problémy, dnešní vysoká valuace bude mnohem těžší obhájit.

Forward P/E kolem 120 proto dává firmě malý prostor na chyby. Nestačí, aby Arm rostl přibližně o 20 %. Musí úspěšně vstoupit na serverový trh, zvýšit příjmy z novějších architektur, zajistit výrobu vlastních procesorů a přitom neodradit firmy, které mu dnes platí licenční poplatky.

Pokles přibližně o 35 % od červnového maxima proto z Arm automaticky nedělá levnou akcii. Firma má výjimečně ziskový původní byznys a technologii využívanou napříč celým polovodičovým průmyslem. Zároveň však vstupuje do výroby, snižuje si marže a začíná soupeřit s částí svých vlastních zákazníků. Pokud vedení naplní plán 25 miliard USD tržeb a 9 USD zisku na akcii, dnešní ocenění bude považováno za slevu a postupně najde oporu ve výsledcích. Do té doby bude cena akcií mimořádně citlivá na každý náznak, že tento plán postupuje pomaleji, než Wall Street očekává.

Další novinky ze světa investování.
Akcie společnosti můžete koupit ZDE